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Si parla spesso del Made in Italy che passa in mani straniere eppure raramente ci si chiede se questa è una scelta strategica o una necessità finanziaria di chi fa impresa nel Bel Paese.
L’analisi dell’attuale scenario macroeconomico italiano ci mette davanti a una realtà cruda: molte delle nostre eccellenze arrivano al bivio della crescita senza gli strumenti per gestirla. Quando mancano capitali pazienti e la borsa offre multipli poco generosi, l’ingresso di grandi gruppi internazionali diventa l’unica via d’uscita per non restare nani in un mercato di giganti. L’Italia non è solo il paradiso del private equity è un laboratorio a cielo aperto di imprenditorialità. Qui si misura quotidianamente la distanza tra il valore intrinseco del prodotto (spesso altissimo) e l’inefficienza della struttura finanziaria che lo sostiene.
Quando arriva un gruppo straniero ad acquisire una eccellenza italiana spesso esultiamo e non ci rendiamo conto che siamo di fronte a una resa silenziosa del sistema finanziario del paese che non riesce a sostenere le aziende. Una cessione dettata da una “gabbia invisibile” fatta di norme instabili, mercati illiquidi e, soprattutto, di una cronica asimmetria informativa.
Il costo dell’opacità: la teoria in pratica
Poiché ritengo molto sterili le riflessioni che danno “la colpa al sistema” e poiché lavorando come CFO credo invece che le azioni che mettiamo in atto possano sempre fare la differenza al di là di quanto il contesto sia o meno favorevole nelle prossime righe voglio riflettere insieme a voi su come le aziende italiane possono affrontare il tema e uscirne vincitrici.
Il cuore del problema risiede nel Gap di Trasparenza.
Come teorizzato da Myers e Majluf (1984) nella loro Pecking Order Theory, quando i manager (insiders) ne sanno più degli investitori (outsiders), il mercato protegge se stesso scontando il prezzo delle azioni o aumentando il costo del debito.
L’incapacità dell’impresa di segnalare correttamente la propria qualità (e qui cari imprenditori, il segreto, che vi piaccia o no, è investite adeguatamente in tool e competenze dell’area Finance) genera un premio per il rischio che deprime i multipli di valutazione. Quella che viene spesso liquidata come “scarsa capacità manageriale” è, in termini più rigorosi, la difficoltà nel tradurre il valore industriale in un linguaggio finanziario leggibile.
Il business parla il linguaggio del Finance, fateci pace.
Senza modelli di forecasting affidabili e senza una disciplina nell’allocazione del capitale, l’azienda appare agli investitori istituzionali come una black box.
Il risultato?
Il capitale internazionale acquista l’asset “a sconto”, sfruttando l’opportunità di arbitraggio: comprano l’inefficienza per creare valore semplicemente migliorando la governance e riducendo i Costi di Agenzia (descritti da Jensen e Meckling, 1976), ovvero allineando gli interessi tra proprietà e management.
Le aziende mal strutturate, mal organizzate, “gestite” da manager incompetenti dal punto di vista economico finanziario verranno acquistate a saldo.
Non tutto è perduto: ci sono 4 leve strategiche da azionare subito
Per rompere questa gabbia e difendere il valore dell’azienda si può agire su quattro fronti per abbattere lo sconto di valutazione.
1. Reportistica economico finanziaria: andiamo oltre il livello minimo sindacabile?
Non basta essere conformi ai principi contabili (e anche questo non è scontato ma andiamo avanti nel ragionamento) l’azienda deve produrre una reportistica “decision-useful”. Questo significa fornire informazioni che permettano agli investitori di valutare la persistenza degli utili. È fondamentale integrare i bilanci con una Management Discussion and Analysis (MD&A) robusta, che spieghi i rischi, l’impatto delle decisioni, le azioni da mettere in atto e le strategie future, riducendo l’incertezza percepita dagli stakeholder. Come si fa? Fate un Business Plan come si deve, correlato da un Action plan e coordinato da persone che abbiano competenze senior in ambito di pianificazione (evitare cugini, boriosi manager che vengono dal marketing e si improvvisano CFO - e si incazzano pure se si fa loro notare che non distinguono piano finanziario e economico - e intelligenza artificiale che un domani sarà sicuramente in grado di sostituire il management ma oggi non lo è ancora).
2. Creare un processo di capital budgeting coordinato da chi ha le competenze giuste e coadiuvato da processi forti
L’azienda non può investire basandosi sull’intuizione. Bisogna implementare processi decisionali basati sui flussi di cassa incrementali, sul Valore Attuale Netto (VAN) e sul Tasso Interno di Rendimento (TIR).
In altre parole levate il potere di allocazione del budget ai manager che non comprendono questi concetti o dotatevi di un CFO che passi al vaglio le loro proposte. Non vale la scusa del CFO che “costa troppo per la fase di vita aziendale”, ci sono i Fractional, i Temporary e tanti consulenti bravi in giro (occhio, imparate a distinguere i professionisti seri dai ciarlatani) utilizzabili a costi abbordabili.
La regola aurea è una sola: dimostrare al mercato che ogni euro reinvestito genera un rendimento superiore al costo del capitale (ROIC > WACC). Solo così si giustifica la crescita e si sostengono le valutazioni.
3. La struttura finanziaria fa comunicazione più della tua strategia di marketing
La finanza deve usare la politica dei dividendi e la struttura del capitale come segnali di forza. Un impegno credibile sui dividendi o un piano di share buybacks comunicano fiducia nei cash flow futuri, riducendo l’asimmetria informativa.
Cosa significa usare la politica dei dividendi? Quando un’azienda decide di pagare un dividendo (o di aumentarlo), sta inviando un messaggio potente: “Siamo così sicuri di guadagnare bene anche in futuro che possiamo permetterci di darvi questi soldi oggi”. Questo perché i dividendi sono considerati “appiccicosi”: una volta che un’azienda inizia a pagarli, evita a tutti i costi di tagliarli, perché il mercato lo interpreterebbe come un segnale di grave crisi,.
Cosa significa l’appello alle Share Buybacks (Riacquisto di azioni)? Che anche ricomprare le proprie azioni è un segnale. Spesso indica che il management ritiene che le azioni della società siano sottovalutate dal mercato (costino meno del loro vero valore) e che l’azienda goda di ottima salute finanziaria.
Ma facciamo un esempio pratico: Immagina due aziende, A e B. Entrambe dicono “Il prossimo anno faremo grandi profitti”, ma:
• L’azienda A non paga nulla agli azionisti.
• L’azienda B invia un dividendo) a ogni azionista.
A quale azienda crederanno di più gli investitori? Va da se che l’azienda B ha i fatti dalla sua. Il dividendo è la prova tangibile (“mettere mano al portafoglio”) che il management ha fiducia nei flussi di cassa futuri.
Se non vogliamo scomodare i dividendi parliamo allora di debito. L’uso giudizioso del debito disciplina il management, riducendo il rischio che il Free Cash Flow venga sprecato in progetti a basso rendimento.
Quando un’azienda ha troppi soldi in cassa (parlo di Free Cash Flow e sì, a volte anche troppa cassa è un problema) e nessun debito, i manager potrebbero essere tentati di sprecare quel denaro in progetti inutili, lussi aziendali o acquisizioni costose solo per ingrandire il proprio impero, invece di massimizzare il valore per gli azionisti.
Quindi perchè si parla di uso giudizioso del debito? Il debito agisce come un freno obbligatorio. Se l’azienda si indebita, deve pagare periodicamente gli interessi e restituire il capitale. Questi sono costi fissi che non possono essere rimandati. Questo obbligo “disciplina” i manager: non possono sprecare denaro in progetti a basso rendimento perché devono conservare la cassa per pagare i debiti, pena il fallimento o la perdita del posto.
Usando il debito, si riduce la quantità di “cassa libera” discrezionale che i manager possono usare a loro piacimento, allineando così i loro interessi a quelli degli azionisti.
Esempio pratico: Pensa a un manager come a un adolescente con una paghetta.
• Senza debito: L’adolescente ha 1.000€ in tasca e nessuna spesa fissa. È molto probabile che spenda quei soldi in videogiochi o cose futili (progetti a basso rendimento).
• Con debito: L’adolescente ha sempre 1.000€, ma sa che a fine mese deve pagare 800€ di rata per lo scooter. Gli rimangono solo 200€. Sarà costretto a gestire quei 1.000€ con estrema attenzione e serietà, evitando sprechi, per essere sicuro di coprire la rata. Il debito lo ha “disciplinato”.
Ricapitolando la Finanza comunica.
Paga i dividendi per dimostrare (e non solo promettere) che l’azienda è solida.
Fa debiti (con giudizio) per costringere i manager a stare “sull’attenti”, evitando che si adagino sugli allori o sprechino la cassa in eccesso.
Pensi ancora che i soldi per strutturare la Funzione Finance siano buttati via?
4. Gestione Proattiva del Rischio
Per abbassare il tasso di sconto (e quindi alzare il valore aziendale), serve una governance che riduca il rischio percepito. Il CFO deve implementare stress test (liquidità, tassi di interesse) e analisi di scenario per dimostrare la resilienza del modello di business.
Se non simuli con i dati quello che può succedere manipolando almeno le assumptions principali non stai argomentando bene la sostenibilità aziendale, in altre parole sei scoperto di fronte alle obiezioni che sicuramente ti verranno poste se cerchi capitale o se vuoi dimostrare il valore del tuo modello di business.
Difendere il Made in Italy significa istituzionalizzare la funzione Finanza.
La capacità di attrarre capitali pazienti non dipende dalla fortuna, ma dalla qualità della due diligence che siamo in grado di offrire a noi stessi prima che agli altri. Trasformare l’eccellenza operativa in metriche visibili e verificabili è l’unico modo per smettere di essere prede e iniziare a dettare le regole del gioco.
Se vogliamo evitare che le nostre imprese vengano cedute per mancanza di alternative, dobbiamo costruire noi quelle alternative.
